股债背离逼近临界点！高盛警告：信贷市场已率先对AI拉响警报，相关概念股暗藏15%下行风险 。随着AI资本支出触顶 ，折旧激增未来甚至将反噬美股盈利
。

美国股市与信贷市场的分歧正在走向临界点。高盛最新报告显示
，AI超大规模云计算商（hyperscaler）的信贷利差已扩张至年内比较高 水平，而对应股价尚未充分反映这一压力 。分析师直言：要么债市"悲观过度" ，要么股市还有约15%的下行空间未被消化
。

高盛策略师Louis Miller在最新的周报中指出
，高盛AI超大规模云计算商信贷利差指数（GSUCHS30）已扩张至年内最宽水平，而上一次利差接近当前水平时 ，相关股票的费用 较现在低约15%。与此同时，高盛更广泛的AI受益股篮子相对于剔除AI成分的标普500指数
，已较6月高点累计下跌约25% 。

信贷先于股票发出警报

高盛警告，AI超大规模云计算商信贷利差指数（蓝线 ，倒序展示）已升至年内最宽
，而对应的股票篮子（黑线）仅刚刚开始回落。7月上一次信贷利差扩张至接近当前水平时，相关股票费用 较现在约低15%
。

信用市场的压力并不局限于大型云计算商。AI超大规模云计算商信用违约互换（CDS）刚刚触及历史新高 。在资本结构的更下层，情况更为严峻：20只垃圾评级AI数据中心债券中 ，有7只的还款来源依赖单一租户CoreWeave
，而CoreWeave自身的债券已跌至困境级别
。

Miller进一步指出，本周AI板块几乎无一幸免。高盛AI主题仪表盘显示 ，NeoClouds五日跌幅达24.8%
，光学网络下跌21.4%，存储芯片下跌16.6% 。唯一录得明显涨幅的主题是"AI-at-Risk"（面临AI冲击的传统行业） ，上涨3.5%
。

AI资本支出增长触顶，盈利贡献将逐步转负

高盛对当前压力的核心解释在于资本支出增长的转折。Miller警告："整个板块利差的扩张迫使投资者直面一个问题：当AI支出增长放缓时
，将会发生什么 。AI资本支出很可能已经触顶，融资可持续性和资本回报率已取代近期盈利预期修正 ，成为市场辩论的核心
。"

据高盛投资研究数据
，超大规模云计算商资本支出同比增速在2026年第三季度达到峰值116%，市场普遍预期此后将逐季放缓 ，至2027年底降至约20%。

这一趋势对标普500盈利的影响已有清晰测算 。高盛估算
，超大规模云计算商资本支出（扣除折旧后净值）对2026年标普500每股盈利增长贡献约11个百分点，2027年降至7个百分点 ，至2028年则因大量数据中心折旧摊销开始反噬
，贡献将转为-1个百分点
。

换言之，曾经拉高盈利的资本支出 ，一旦增速放缓
，将反过来成为拖累。

市场内部指标同步发出警示

AI板块的压力并非孤立现象，高盛的"惊悚图表"在更广泛的市场层面同样显示出压力信号 。

情绪端 ，当周五看跌期权成交量达到"今年第二高，仅次于6月"。

风险偏好端
，高盛Beta因子对冲组合（GSP1BETA）较近期高点下跌15%，高贝塔周期股已跌破上升趋势通道
。

增长预期端 ，高盛周期股对防御股比率（GSP1CYDE
，剔除大宗商品）所隐含的经济增长预期已降至约2%，显示市场对增长的悲观程度已超出基本面数据所支撑的水平。

杠杆与持仓端 ，对冲基金持有的Beta敞口高于杠杆水平所应隐含的水平——贝塔调整后净敞口处于五年来的第67百分位
，而净杠杆率仅处于第17百分位 。

Miller同时指出，金融条件已"从支持增长的正向驱动力转变为负向拖累" ，更高的利率和更宽的利差正直接冲击负债依赖型股票
，高盛债务敏感股票篮子（GSX1DEBT）相对于大盘持续承压
。

高盛给出五项应对策略

尽管发出上述警示，Miller并未预判市场将全面崩溃。他认为 ，"尽管相关性上升 、持仓日益拥挤
，市场仍在通过轮动而非指数层面的大幅下跌来消化压力"，并提出五项交易策略 。

〖One〗
、 做多"去AI化"宽基市场
。

剔除AI成分的标普500指数（SPXXAI）自10月6日以来已跑赢标普500达586个基点 ，AI板块与其余市场之间的相关性已转为负值。Miller认为，名义增长和就业数据仍具韧性
，利率压制估值的效应已部分释放，支持轮动而非系统性下跌的逻辑延续 。

〖Two〗、 做多质量因子，但需注意技术面风险
。

高盛质量因子对冲组合（GSP1QUAL）三个月内上涨20% ，RSI已超过80
，Miller警告一旦通胀和利率预期缓和，存在大幅逆转风险。欧洲质量因子（GSPEQUAL）近一个月上涨7.5% ，追赶势头明显 。

〖Three〗 、 中期医疗保健交易
。

Miller看好ACA受益股（GSHLCACA）
，押注民主党可能恢复到期的ACA保费税收抵免政策，以改善近来 深陷坏账和自付费患者压力的医疗服务提供商的患者流量。

〖Four〗
、 做多巴西的非相关性机会 。

当前估值处于中周期水平 ，外资参与度低于前次选举周期高峰
，利率敏感型国内股票（GSBZRATE）持仓较轻。Miller看好10月25日巴西决选前后的上行空间，市盈率有望从中十位数向高十位数重估
。

〖Five〗、 对冲中国台湾半导体敞口。

Miller指出 ，台积电在上调全年业绩指引并加速产能扩张之后股价仍下跌2.3%，"充分说明市场当前买入AI强劲需求叙事的意愿" 。对冲基金在中国台湾的持仓已达历史比较高 水平
，而业绩表现"未能满足极高预期"
。高盛亚洲团队推荐做空中国台湾半导体篮子（GSXATWSM）及中国台湾科技（剔除台积电）篮子（GSXATTXT）。

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